Bitcoin (BTC) camina per tancar el 2025 amb més de 112.000 milions de dòlars bloquejats en ETF al comptat dels EUA, reserves de canvi en un mínim històric de 2.751 milions de BTC i un interès obert de futurs perpetus de gairebé 30.000 milions de dòlars.
Cadascun d’aquests punts de dades hauria sonat constructiu el 2022. A finals del 2025, es mapegen amb el mateix resultat: la retallada de preus entre 81.000 i 93.000 dòlars, mentre que les narracions es mantenen alcistes i la volatilitat es manté suprimida.
La bretxa entre el que diuen els números i la manera com el mercat opera defineix l’estancament estructural. En aquest règim, la liquiditat existeix però no flueix, on el capital és gran però fragmentat, i on la fontaneria no pot traduir la demanda principal en convicció direccional.
La notícia es va produir el 17 de desembre, quan Bitcoin va liquidar 120 milions de dòlars en curts i 200 milions de dòlars de llargs en poques hores, no perquè el palanquejament va explotar, sinó perquè els llibres de comandes no podien absorbir el viatge d’anada i tornada sense fer-ho.
La profunditat del punt als intercanvis centralitzats de primer nivell sembla acceptable en paper. L’informe de juny de 2025 de CoinGecko fixa la profunditat mitjana del llibre de comandes de BTC entre 20 i 25 milions de dòlars a cada costat, dins de ± 100 dòlars del preu mitjà en vuit llocs principals.
Només Binance ofereix aproximadament 8 milions de dòlars en oferta i sol·licitud, que representa el 32% del total. Bitget té 4,6 milions de dòlars, OKX 3,7 milions de dòlars. Apropeu-vos a una banda de ± 10 dòlars i només Binance elimina 1 milió de dòlars a cada costat.
La majoria dels altres intercanvis es troben entre els 100.000 i els 500.000 dòlars, amb Kraken i Coinbase més a prop dels 100.000 dòlars. Aquesta és una profunditat de grau institucional si els inversors creuen uns quants centenars de monedes.
No obstant això, és paper de seda si un fons mitjà decideix reequilibrar-se o si un esdeveniment macro obliga a relaxar-se simultàniament entre els llocs.
El rànquing de liquiditat de Kaiko de febrer de 2025 confirma l’asimetria: la profunditat del mercat s’ha recuperat als nivells anteriors a FTX per a Bitcoin, Ethereum, Solana i XRP, però més de la meitat dels 50 millors fitxes per capitalització de mercat encara no aconsegueixen generar 200 milions de dòlars en volum diari mitjà.
La liquiditat més enllà de les majors decau ràpidament i Kaiko assenyala que quan l’activitat comercial s’escalfa en relació amb la profunditat disponible, l’impacte dels preus salta de manera no lineal. L’arquitectura s’ha recuperat; la capacitat no ha augmentat.
Problema de flux sanguini
Reserves de canvi baixes clarament mapejades a la dinàmica de l’oferta alcista: menys monedes als llocs van significar menys inventari disponible per vendre.
Aquesta lògica es trenca quan les monedes deixen de moure’s entre intercanvis. L’Inter-Exchange Flow Pulse (IFP) de CryptoQuant s’ha debilitat al llarg del 2025, cosa que indica que els arbitratges i els creadors de mercat són menys actius a l’hora de moure Bitcoin entre llocs per explotar els preus equivocats.
Un IFP més baix redueix el llibre de comandes agregat i fa que els preus siguin més sensibles a les comandes individuals, fins i tot les petites. Quan es combinen reserves rècord baixes amb una feble circulació entre canvis, l’escassetat s’expressa com a fragilitat més que com a resistència mecànica.
Binance complica encara més el panorama. Tot i que la majoria de les principals borses reporten sortides netes de BTC, Binance ha registrat entrades netes, concentrant l’inventari negociable en l’únic lloc on es produeix el descobriment de preus.
Aquesta centralització elimina l’enquadrament de “baixes reserves equival a alcista”, perquè l’oferta comercialitzable s’agrupa exactament on la liquiditat és més important.
Si la profunditat és poca a tot arreu i es concentra en una plataforma, qualsevol gran flux, ja sigui el bescanvi d’ETF, la venda impulsada per macro o els derivats, arriba al mateix punt d’asfixia.
Els derivats es reinicien sense convicció
L’interès obert de futurs perpetus va baixar dels màxims del cicle prop dels 50.000 milions de dòlars a aproximadament 28.000 milions de dòlars a mitjans de desembre, segons el recent informe de Glassnode. Això suposa una reducció de gairebé el 50% de la capacitat del mercat per absorbir apostes direccionals.
Les taxes de finançament es van situar prop de la línia de base del 0,01% durant la venda recent, en lloc de pujar de cap manera, i la nota de finançament de finals d’octubre de Binance mostra que BTC i els principals autors alts estan a prop de neutral amb una desviació mínima.
El mercat no està pagant per ser llarg o curt, ja que el posicionament s’ha eliminat el risc, no s’ha tornat a apalancar.
Opcions de posicionament de capes en una segona restricció. El mateix informe de Glassnode assenyalava que Bitcoin es trobava amb un “mur de subministrament ocult” entre 93.000 i 120.000 dòlars, on la base del cost del titular a curt termini se situa al voltant dels 101.500 dòlars i aproximadament 6,7 milions de BTC, el 23,7% del subministrament circulant, es negocia sota l’aigua.
Uns 360.000 BTC de vendes recents provenien dels titulars que s’han adonat de pèrdues. Aquest subministrament amb pèrdues migra cap a la cohort de titulars a llarg termini, que històricament precedeix a la capitulació o a l’extensió de l’abast.
El 26 de desembre marca la caducitat d’opcions més gran de l’any, amb un fort posicionament gamma fixant el preu al comptat en un rang de $ 81.000-$ 93.000 fins que aquests contractes es desactivin. Els derivats no impulsen la volatilitat, sinó que la suprimeixen.
L’ETF flueix com a soroll, no com a senyal
Els ETF de Bitcoin locals dels EUA contenen aproximadament 1,3 milions de BTC, al voltant del 6,5% de la capitalització del mercat, i les entrades netes acumulades se situen en 57.500 milions de dòlars el 18 de desembre, segons dades de Farside Investors.
Això fa que el canal ETF sigui estructuralment important, però no sigui fiable direccionalment. El patró de flux de desembre va ser un cop d’ull: el 15 de desembre es va registrar 357,6 milions de dòlars en sortides netes, el 16 de desembre altres 277,2 milions de dòlars, i després el 17 de desembre es va invertir amb 457,3 milions de dòlars en entrades netes, liderats per FBTC de Fidelity i IBIT de BlackRock.
El 15 de desembre, Bitcoin es va mantenir prop dels 87.000 dòlars, fins i tot quan els ETF van sagnar més de 350 milions de dòlars en un sol dia, subratllant que els fluxos d’ETF són ara prou grans com per moure el sentiment intradia, però no s’addicionen constantment al preu.
El vehicle està negociant les expectatives macro i la política de tipus, sense oferir un impuls constant de “només a l’alça”.
Com es veu l’estancament al primer trimestre del 2026
L’estancament estructural no és una trucada baixista, sinó només un règim de liquiditat.
Els llibres puntuals dels principals intercanvis centralitzats s’han recuperat als nivells anteriors a FTX per a Bitcoin. Tot i així, la liquiditat propera a mitjana es manté en els milions d’un dígit baix per costat a la majoria de llocs i es concentra majoritàriament a Binance.
Les reserves en borsa es troben en mínims històrics, però els fluxos entre divises s’han col·lapsat, de manera que els llibres prims es tradueixen en un lliscament més elevat i un impacte sobre els preus més gran per a la mateixa temàtica.
El restabliment perpetu de l’interès obert, el finançament es manté neutral i les opcions més el subministrament al comptat de despeses generals entre 93.000 i 120.000 dòlars fixen mecànicament Bitcoin en un rang fins que el nou capital o un catalitzador macro obliguin el reposicionament.
Els fluxos de l’ETF oscil·len en centenars de milions de dòlars dia a dia, però el signe gira en funció de les dades de taxes, les impressions d’ocupació i les orientacions de la Fed en lloc dels fonaments cripto-nadius.
A menys que canviï una de les tres coses, Bitcoin pot tenir titulars alcistes, nous productes i infraestructures en expansió, mentre que l’acció dels preus segueix sent agitada i limitada durant la primera meitat del 2026.
La liquiditat existeix, però està encallada. La infraestructura és de grau institucional, però no està preparada per escalar. La capital és gran, però està fragmentada en llocs, embolcalls i jurisdiccions.
Això és el que significa l’estancament estructural: no trencat, ni baixista, només encaixat per la seva pròpia fontaneria fins que alguna cosa obligui la següent etapa.
